Dans les volets précédents, nous avons vu que l’or était un actif aux propriétés particulières et que les caractéristiques de l’offre (la production minière et le recyclage) étaient assez bien connues. Les principaux facteurs de variation du cours de l’or se situent du côté de la demande. Explications. 

Une demande plus volatile que l’offre

En 2016, la demande totale de métal jaune s’est élevée à 4’308 tonnes selon le World Gold Council, en hausse de 2% par rapport à 2015. Ses principales composantes sont la demande non financière (joaillerie et industrie), la demande financière (or investissement), et la demande institutionnelle (banques centrales, FMI, …).

La plupart des données disponibles pointent toute dans la même direction : celle d’une plus grande volatilité de la demande que de l’offre, dans des proportions pouvant aller du simple au double. Il en résulte logiquement qu’il y a beaucoup plus de chance qu’un déséquilibre du marché de l’or soit causé par une variation de la demande, par nature plus difficile à mesurer et anticiper. Certains analystes anglo-saxons résument ce constat simplement : « gold is a demand story »

La demande non financière

La joaillerie (environ la moitié de la demande totale) est le 1er pilier de la demande de métal jaune. Pour des raisons essentiellement culturelles, la Chine et l’Inde sont les deux principaux marchés et représentent plus de la moitié de la demande bijoutière. Leurs dynamiques ont logiquement des répercussions considérables sur les volumes, et la vente de bijoux atteint des niveaux élevés lors de la saison des mariages en Inde (dernier trimestre) ou du nouvel an chinois.

La demande industrielle (moins de 10% de la demande totale) repose sur plusieurs applications exploitant les propriétés physiques et chimiques de l’or, en particulier sa conductivité. 80% de la demande industrielle provient du secteur électronique, loin devant l’or dentaire ou la décoration. La santé de ce secteur est donc un élément clé de la vigueur de sa demande.

Pour ces deux composantes, un cours élevé de l’or encourage la substitution (le cuivre dans l’industrie, le platine dans la joaillerie). Enfin il est à noter une lente et régulière baisse de la demande industrielle, probablement renforcé par une utilisation plus efficace (moins d’or par unité produite).

 La demande financière (or investissement)

La demande financière est d’une nature totalement différente, car elle n’est pas récurrente. Elle n’est pas consommée (comme pour la joaillerie ou l’industrie), mais elle est stockée. Soit directement par l’investisseur lui-même sous forme de pièces et lingots, soit indirectement, via de l’or papier (fonds et ETF). Cette quantité stockée varie à mesure que les investisseurs accumulent ou allègent leurs positions en or. La demande financière, et notamment sa composante « or papier » peuvent donc être négatives (destockage).

La demande d’or investissement représentait en 2016 environ un tiers de la demande totale, et il est intéressant de noter qu’elle a fortement rebondi, après 3 années de niveaux relativement faibles.

D’une brève analyse des chiffres, nous pouvons tirer 3 observations :

  1. La demande financière est 2 à 3 fois plus volatile que la demande non financière, ce qui s’explique facilement par son caractère non récurent,
  2. Le niveau de la demande financière à une influence importante sur les cours de l’or, ce qui s’explique par ses variations pouvant significativement affecter l’équilibre entre l’offre et la demande.
  3. La demande d’or papier est de loin la composante la plus dynamique de la demande financière, car plus réactive.

Il n’est donc pas étonnant de voir les analystes financiers spécialistes surveiller de près les chiffres mensuels des achats-ventes de fonds investis en or physique. A commencer par le plus gros d’entre eux, le SPDR Gold Shares qui revendique près de 800 tonnes d’or d’avoirs (35 milliards de USD) et un volume quotidien d’échange qui avoisine le milliard de USD.

Les banques centrales

La BCE, la Fed, la Banque de France et leurs homologues, ainsi que certaines organisations internationales, comme le FMI, détiennent des réserves d’or (cf répartition). Elles interviennent directement sur le marché pour physiquement augmenter ou diminuer leurs stocks. Elles voient en l’or une alternative intéressante au dollar américain, offrant liquidité et permettant de diversifier leurs portefeuilles d’actifs financiers

Graphique : Volume des réserves officielles d’or mondiales (source FMI)

Le phénomène marquant de ces dernières années, illustré par le graphique, est le retour en grâce de l’or dans les réserves officielles après la crise du système financier de 2008. Sous le double effet de l’arrêt de la vente d’or par les banques centrales européennes, et surtout les achats croissants en provenance d’Asie et du Moyen Orient. A noter, les politiques de gestion des réserves sont souvent communiqués publiquement et s’étalent sur plusieurs années.

Conclusion

Ce tour d’horizon des composantes de la demande, illustre sa diversité et montre la difficulté à l’anticiper et l’estimer. Il existe néanmoins des facteurs qui influencent le niveau de la demande, en particulier pour l’or investissement. Certainement l’objet d’un prochain numéro….